Argentina: ¿otra vez caos u oportunidad?

15 May 2018 | 0 Comentarios

Una vez más, Argentina vuelve a sembrar dudas y copar de nuevo la atención de noticias, opiniones y la actualidad económica.

Debido fundamentalmente a fuertes entradas de capital provenientes del exterior durante el pasado año la moneda se mantuvo sobrevalorada en términos reales depreciándose su tipo de cambio nominal por debajo del nivel de inflación. Como consecuencia de ello, el déficit de cuenta corriente se situó en niveles del 5% (importaciones de bienes y servicios superiores a las exportaciones). A finales del 2017, el banco central argentino (BCRA) incrementó el objetivo de inflación para el 2018 pasando de niveles del 10% al 15% y seguidamente acometió una bajada de tipos de interés.

Dicha política monetaria desencadenó una corriente vendedora de pesos argentinos que no fue capaz de frenar el banco central, a pesar de sus intentos de sostener su moneda tras vender el 10% de sus reservas. En el mes de mayo de 2018, el BCRA acometió un giro inesperado y contradictorio endureciendo su política monetaria mediante tres subidas de urgencia de sus tipos de interés (12% conjuntamente) hasta alcanzar los niveles actuales del 40%. Este cambio en sus políticas no evitó depreciaciones adicionales del peso hasta los niveles actuales de 25 pesos por dólar. Recordemos que el peso acumula una pérdida en el presente ejercicio superior al 30%, muy lejos de los niveles de 10 pesos por dólar de finales del 2015 cuando dejaron de intervenir su moneda.

La administración argentina liderada por el presidente Macri tiene una ardua tarea por delante. Las subidas de tipos de interés deberían provocar una ralentización económica que implicaría un mayor descontento social, precisamente en un momento en donde dicha administración tiene que abordar profundas reformas que, aunque necesarias, van a ser duras e impopulares: negociaciones con los sindicatos, subidas de tarifas eléctricas, cambios en el sistema de la seguridad social, endurecimiento de los pactos fiscales con las provincias, reforma fiscal y la recién aprobada reforma del mercado de capitales.

El gobierno tiene todavía tiempo para acometer dichas reformas antes de la próxima reelección que se producirá a finales del 2019, y la oposición se encuentra actualmente en disputas y dividida. Dichas reformas son del agrado del Fondo Monetario Internacional que, a pesar de las tortuosas relaciones que han mantenido con administraciones argentinas anteriores, parece que existe un entendimiento entre Macri y Christine Lagarde en aras de mantener objetivos de estabilidad en la región.

Dadas las últimas medidas tomadas en Argentina, muchos analistas y economistas consideran que el peso argentino se encuentra cotizando en estos momentos dentro de su rango de equilibrio (24-26) o por lo menos cercano a él. En este escenario deberíamos ver la balanza por cuenta corriente estrecharse desde los insostenibles niveles actuales y la materialización de un posible acuerdo con el FMI, en forma de una línea de crédito, deberían dar confianza al mercado. ¿Estamos por tanto ante una oportunidad de inversión en los niveles actuales?

Sí pensamos que hay sectores en los que encontramos una buena oportunidad de inversión y sectores que sufrirán mucho (especialmente los que han emitido deuda en dólares y tienen sus ingresos en pesos).

Los bancos argentinos gozan de una situación muy distinta a la vivida en anteriores crisis. Por un lado, un entorno de altos tipos de interés les perjudica al producirse una menor demanda de crédito. Sin embargo, no se encuentran expuestos de una manera significativa (como en el pasado) a la tormenta cambiaria, al tener sus activos en dólares emparejados con sus pasivos en la misma moneda, con un efecto neutro para sus balances. El porcentaje de préstamos denominados en moneda extranjera respecto a los préstamos totales se sitúa de media por debajo del 20%, muy lejos de los niveles superiores al 70% registrados en el 2002. Por otro lado, mantienen unos niveles significativos de liquidez en dólares norteamericanos (en torno al 60% de media según JP Morgan entre los bancos que cubren sus analistas).

Algunos bancos argentinos emiten deuda en dólares vinculados al peso argentino referenciados a la tasa flotante (Badlar). Unos tipos de interés del 40% parece un colchón significativo para absorber depreciaciones adicionales del peso argentino (de producirse). O por lo menos así piensan varios hedge funds que están tomando posiciones recientemente.

Los productores independientes de energía (IPP’s) que operan con la estatal Cammesa en dólares o pesos vinculados al dólar que tienen una parte de sus costes operativos en pesos – por lo que hay un efecto de expansión de márgenes que benefician sus cuentas de resultados.

A nivel de las provincias argentinas podemos diferenciar dos grupos: un primer grupo que se encuentran muy vulnerables al contexto actual al tener poca población y aportación al PIB argentino y la totalidad de sus ingresos en pesos con una fuerte dependencia de trasferencias provenientes del gobierno federal, como en el caso de Chaco, Rio Negro, Jujuy, La Rioja, Entre Ríos y Tierra de Fuego. Hay, sin embargo, otras provincias que gozan de una parte de sus ingresos en dólares provenientes de la venta de petróleo y gas con deuda garantizada con royalties provenientes de dicha industria, como Chubut, Neuquén y Salta.

Jacobo Arteaga Fierro

BrightGate Capital SGIIC S.A.

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